Traduzione in italiano di Vittorio Colombo dall’essay originale di Paul Graham "The Equity Equation" [Luglio 2007]
Un investitore vuole darvi dei soldi in cambio di una percentuale della vostra startup. Dovreste accettare? State per assumere il primo dipendente. Quante azioni dovreste dargli?
Queste sono alcune delle domande più difficili che un founder si trova ad affrontare. Eppure entrambe hanno la stessa risposta:
1/(1 - n)
Ogni volta che scambiate azioni della vostra società per qualcosa, che siano soldi, un dipendente o un accordo con un’altra azienda, il criterio per decidere è sempre lo stesso. Dovreste cedere l’n% della vostra società se ciò che ottenete in cambio migliora abbastanza il vostro risultato medio, al punto che il (100 - n)% che vi rimane vale più dell’intera società prima dello scambio.
Per esempio, se un investitore vuole comprare metà della vostra società, di quanto deve migliorare il risultato medio per andare in break even? Ovviamente deve raddoppiare: se cedete metà della società in cambio di qualcosa che ne raddoppia il risultato medio, siete in vantaggio. Avete una quota pari alla metà di qualcosa che vale più del doppio.
In generale, se n è la frazione della società che state cedendo, l’accordo conviene se fa sì che la società valga più di 1/(1 - n).
Per esempio, supponiamo che Y Combinator offra di finanziarvi in cambio del 7% della vostra società. In questo caso n è 0.07 e 1/(1 - n) è 1.075. Dovreste quindi accettare l’accordo se credete che riusciamo a migliorare il vostro risultato medio di almeno il 7.5%. Se lo miglioriamo del 10%, siete in vantaggio, perché lo 0.93 che vi rimane vale 0.93 x 1.1 = 1.023. 1
Una delle cose che l’equazione delle azioni ci mostra è che, almeno dal punto di vista finanziario, prendere soldi da un top VC può essere un ottimo affare. Greg McAdoo di Sequoia ha detto recentemente a una cena di YC che quando Sequoia investe da sola, punta a prendere circa il 30% di una società. 1/.7 = 1.43, il che significa che quell’accordo conviene se riescono a migliorare il vostro risultato di almeno il 43%. Per la startup media, sarebbe un affare straordinario. Il solo fatto di poter dire di essere stati finanziati da Sequoia migliorerebbe le prospettive di una startup media di oltre il 43%, anche senza aver mai ricevuto effettivamente i soldi.
Il motivo per cui Sequoia è un così buon affare è che la percentuale che prende è artificialmente bassa. Non cerca nemmeno di spuntare il prezzo di mercato per il proprio investimento: limita la propria quota per lasciare ai founder abbastanza azioni da far sentire che l’azienda è ancora loro.
Il rovescio della medaglia è che Sequoia riceve circa 6.000 business plan l’anno e ne finanzia una ventina, quindi la probabilità di ottenere quest’ottimo accordo è di 1 su 300. Le società che ce la fanno non sono startup qualunque.
Certo, in un deal con un VC ci sono altri fattori da considerare. Non è mai un semplice scambio di soldi per azioni. Ma se lo fosse, prendere soldi da una top firm sarebbe generalmente un affare vantaggioso.
La stessa formula si può usare per assegnare azioni ai dipendenti, ma funziona in senso opposto. Se è il risultato medio della società con l’aggiunta di una nuova persona, allora quella persona vale n tale che i = 1/(1 - n). Il che significa n = (i - 1)/i.
Per esempio, supponiamo che siate solo in due founder e vogliate assumere un hacker talmente bravo da credere che aumenterà il risultato medio dell’intera società del 20%. n = (1.2 - 1)/1.2 = .167. Quindi andate in break even se gli cedete il 16.7% della società.
Questo non vuol dire che 16.7% sia la quota giusta da dargli. Le azioni non sono l’unico costo quando si assume qualcuno: di solito ci sono anche lo stipendio e le spese generali. E se la società va appena in break-even sull’accordo, non c’è motivo di farlo.
Per convertire stipendio e spese generali in azioni, credo si debba moltiplicare il costo annuale per circa 1.5. La maggior parte delle startup cresce in fretta o fallisce; se fallite non dovete pagare nessuno, e se crescete in fretta pagherete lo stipendio dell’anno prossimo attingendo alla valutazione futura, che dovrebbe essere 3x quella attuale. Se la vostra valutazione cresce 3x all’anno, il costo totale in azioni di stipendio e spese generali di un nuovo assunto equivale a 1.5 anni di costi alla valutazione attuale.2
Di quanto margine aggiuntivo ha bisogno la società come “energia di attivazione” per concludere l’accordo? Trattandosi, in sostanza, del profitto che l’azienda ricava dall’assunzione, sarà il mercato a stabilirlo: se siete un’opportunità molto ambita, potete chiedere di più.
Facciamo un esempio concreto. Supponiamo che la società voglia ricavare un “profitto” del 50% sul nuovo assunto di cui sopra. Sottraiamo quindi un terzo da 16.7% e otteniamo 11.1%: questo è il suo prezzo “al dettaglio”. Supponiamo inoltre che costi 60k l’anno tra stipendio e spese generali, x 1.5 = 90k totali.
Se la valutazione della società è 2 milioni, 90k equivale al 4.5%. 11.1% - 4.5% = un’offerta del 6.6%.
Vale la pena notare quanto sia importante che i primi dipendenti accettino uno stipendio contenuto. Quello che percepiscono in busta paga viene sottratto direttamente dalle azioni che altrimenti potrebbero ricevere.
Ovviamente c’è un ampio margine di approssimazione in questi numeri. Non sto dicendo che le stock grant si possano ridurre a una formula. Alla fine bisogna sempre fare delle stime. Ma almeno sappiate cosa state stimando. Se scegliete un numero basandovi sull’istinto, o su una tabella di grant tipiche fornita da un VC, capite di cosa sono stime quei valori.
E più in generale, ogni volta che prendete una decisione che riguarda l’equity, applicatele la formula 1/(1 - n) per vedere se ha senso. Dopo aver ceduto equity dovreste sentirvi sempre più ricchi. Se la transazione non ha aumentato abbastanza il valore delle quote che vi rimangono, non l’avreste fatta, o non avreste dovuto farla.
Ecco perché non riusciamo a credere che qualcuno possa considerare Y Combinator un cattivo affare. C’è davvero qualcuno che pensa che siamo così inutili da non riuscire, in tre mesi, a migliorare le prospettive di una startup del 7.5%?
La scelta più ovvia per la valutazione attuale è la post-money valuation dell’ultimo round di finanziamento. Questo probabilmente sottovaluta la società, però, perché (a) a meno che l’ultimo round non sia avvenuto da poco, la società vale presumibilmente di più, e (b) la valutazione di un round iniziale di solito riflette anche altri contributi degli investitori.
